创业板注册制改革关键在革故鼎新

　　新老划分在某种意义上或可视为中国股市在制度性改革中的一个具有创造性的贡献。不过，这一举措在股权分置改革初期出现的时候，说的并不是新老划分，而是新老划断。所谓新老划断，表面上虽然说的是新股新办法，老股老办法，但重点并不在于划分，而在于划断。而划断者，不仅是说适用于老股的老办法到此为止，不能再适用于新股了，即使是对老股本身，其对于目前现存状态的维护也不可能是没有一定期限要求的。这一制度设计的初衷，意味着一个新时代的开始，也是一个旧时代的结束。发生在改革初期的那种新制度和旧制度你中有我我中有你的胶着状态不可能永远存在下去，只有革故鼎新才是改革永恒的动力。当然，当初开始于股权分置改革的这种新老划断由于种种原因事实上并没有真正贯彻到底，这不仅造成了当时的所谓全流通并没有真正成为全部的事实，而且也使得非流通股解禁和大股东减持一直到现在依然成为让市场稳定备受影响的心腹之患。结合上述股改中新老划断的实践，以及这次创业板的新老划分进行一些具体分析，更有助于我们透过现象去看清问题的本质。 　　正如深交所指出的那样，创业板改革并试点注册制首次将“增量＋存量”改革同步推进，这不仅对于在把握好新旧规则衔接的基础上平稳推进创业板市场改革至关重要，也有利于为下一步全市场推进注册制改革积累经验。借鉴科创板试点注册制的经验，创业板取消了“最近一期不存在未弥补亏损”的要求，综合考虑企业预计市值、收入、净利润等因素，制定多元包容的上市条件。明确支持和鼓励符合创业板定位的创新创业企业在创业板上市，并支持传统产业与新技术、新产业（160.84　＋2.00%，诊股）、新业态、新模式深度融合，落实创新驱动发展战略，服务实体经济高质量发展；明确创业板定位，结合以高新技术产业企业和战略性新兴产业企业为主的板块特征，设置行业负面清单，原则上不支持房地产等传统行业企业在创业板上市；明确与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合的行业负面清单中传统企业，仍可在创业板上市。支持特殊股权结构和红筹结构企业上市，未盈利企业在改革实施一年以后可以申请上市。需要明确的“新老划分”，主要是在审企业可以不适用行业负面清单的规定，以进一步做好新旧制度衔接。对于红筹企业申请在创业板发行上市，除涉及对赌协议中优先权利的相关安排、股本总额计算口径、信息披露的适应性调整等方面做出了针对性的制度安排，对处于研发阶段红筹企业不适用“营收快速增长”规定。创业板的优化上市条件由于主要体现为增量改革，文章做起来似乎也就比较容易一些，而退市规则至少在目前更多地将涉及存量股份，需要“新老划分”的分量不仅将更重，情况也复杂得多。除了新规发布前已暂停上市的公司之外，即使是2019年年报触及暂停上市条件的公司，也都将仍旧适用原《上市规则》，对公司股票实施暂停上市，以及后续的恢复上市或者终止上市。只是对以2020年度为第一个会计年度起算的公司，因任一财务类指标被实施退市风险警示的，下一年度再触及任一类型财务类指标，即终止上市，也就是说在审计意见、净资产、“收入＋净利润”等财务类指标全面交叉适用的基础上，将财务类退市触发年限统一为两年，大大缩短了退市时间。不过，所有这些退市新规，在形式上概而言之却依然还是那个并无新意的ST。

　　发行条件以及发行上市交易相关方式的改革，按照现在时髦的说法，其要义在“松”，而退市规则的改革则在于“紧”。一“松”一“紧”，一字之差，看起来似乎很有一定道理，其实不然。事实上，“松”的步子迈得越大，不仅同“紧”的口子依然还停留在对存量的过多兼顾并不相称，反而还有可能给市场带来更大的风险。上市条件上把关的放松如果充其量不过是便于注册制条件下的新股发行有更多的理由加速扩容，这同核准制条件下为了消融IPO排队堰塞湖而强行推出的加速发行有什么两样？而在注册制改革的市场条件下，如果没有增量资金的持续入市，新股超发也难免将导致股价破发现象的常态化，这对于目前很多习惯于炒股亏了钱需要靠打新去弥补一点损失的投资者来说，又能谈得上什么利好呢？同样的道理，退市口子所谓的“紧”，如果并不是体现在该退则退，那么，岂不也就意味着通过利润调节来规避退市的现象非但不可能越来越少，反而还有可能愈演愈烈。

　　在某种意义上，以面值退市为代表的市场化退市也比这种换汤不换药的ST　退市制度要好得多。面值退市至少还可以更多地体现市场的意志而不需要看政策的眼色。而注册制条件下的退市如果依然还是ST，那么，未来创业板注册制条件下的退市机制要想从根本上改变以往那种“成亦ST败亦ST”的格局，势必也将难上加难。 　　中评社北京6月20日电／据金融投资报报道，承上启下的创业板注册制改革启动对市场的影响无疑是有震撼力的。不过，如果创业板过多地考虑了对存量股份的兼顾，从而在一定程度上降低或削弱了革故鼎新的力度。

　　新老划分在某种意义上或可视为中国股市在制度性改革中的一个具有创造性的贡献。不过，这一举措在股权分置改革初期出现的时候，说的并不是新老划分，而是新老划断。所谓新老划断，表面上虽然说的是新股新办法，老股老办法，但重点并不在于划分，而在于划断。而划断者，不仅是说适用于老股的老办法到此为止，不能再适用于新股了，即使是对老股本身，其对于目前现存状态的维护也不可能是没有一定期限要求的。这一制度设计的初衷，意味着一个新时代的开始，也是一个旧时代的结束。发生在改革初期的那种新制度和旧制度你中有我我中有你的胶着状态不可能永远存在下去，只有革故鼎新才是改革永恒的动力。当然，当初开始于股权分置改革的这种新老划断由于种种原因事实上并没有真正贯彻到底，这不仅造成了当时的所谓全流通并没有真正成为全部的事实，而且也使得非流通股解禁和大股东减持一直到现在依然成为让市场稳定备受影响的心腹之患。结合上述股改中新老划断的实践，以及这次创业板的新老划分进行一些具体分析，更有助于我们透过现象去看清问题的本质。